Tác động của Arm đối với Nasdaq đã trở thành một trong những chủ đề được theo dõi nhiều nhất trong giới công nghệ hiện nay. Arm sẽ chính thức niêm yết trên Nasdaq vào ngày 14 tháng 9. Với mức định giá lên tới 50 tỷ USD, đây sẽ trở thành đợt IPO lớn nhất thế giới trong năm nay và dự kiến ​​sẽ trở thành đợt IPO lớn thứ ba trong lịch sử thị trường chứng khoán Mỹ sau Alibaba và Facebook.

Là người đi đầu trong lĩnh vực thiết kế chip, Arm gần như bị mắc kẹt trong "cổ" của các gã khổng lồ công nghệ toàn cầu. Kiến trúc Arm là kiến ​​trúc CPU được sử dụng rộng rãi nhất trên thế giới. Cho đến nay, họ đã sản xuất hàng trăm tỷ chip, chiếm hơn 99% thị trường điện thoại thông minh toàn cầu.

Việc niêm yết của Arm đã khuấy động làn sóng trên thị trường IPO vốn đang trì trệ trong năm nay. Đồng thời, làn sóng AI nóng bỏng cũng không ngừng đẩy giá trị của ARM lên cao.

Tuy nhiên, dù Arm nắm giữ vị trí bá chủ về kiến ​​trúc nhưng lại không thể kiếm được nhiều tiền. Đồng thời, “chất lượng AI” của nó còn chưa đủ. Nó có thể hỗ trợ mức định giá cao của nó không?

Tiếp theo, chúng ta hãy bỏ qua sự hối hả và nhộn nhịp, tìm hiểu bản cáo bạch và xem Arm là loại công ty nào.

Nền tảng của ngành đang bị mắc kẹt trong cổ những gã khổng lồ công nghệ toàn cầu

Arm là loại công ty chip như thế nào? Làm thế nào nó phát triển và trở thành công ty dẫn đầu ngành?

Từ phần giới thiệu sau, bạn có thể hiểu được tình trạng ngành của Arm và các sản phẩm mà cánh tay này cung cấp. Không còn nghi ngờ gì nữa, Arm là người dẫn đầu trong ngành CPU. ARM rất giỏi trong việc thiết kế, phát triển và cấp phép cho các sản phẩm CPU hiệu suất cao, chi phí thấp, tiết kiệm năng lượng và các công nghệ liên quan. Lợi thế về kiến ​​trúc của nó đã khiến những gã khổng lồ như Apple, Nvidia và Google trở thành khách hàng của nó.


Sản phẩm của Arm có phạm vi tiếp cận rộng rãi. Điện thoại thông minh, máy tính bảng, hệ thống định vị và thậm chí cả thiết bị mạng hầu hết đều sử dụng CPU dựa trên Arm. Khoảng 70% dân số thế giới sử dụng các sản phẩm dựa trên Arm.

Về thị phần và số lượng xuất xưởng, tính đến ngày 31 tháng 12 năm 2022, CPU của Arm chiếm hơn 99% thị trường điện thoại thông minh toàn cầu và tổng số lô hàng tích lũy đạt 250 tỷ. Trong năm tài chính kết thúc vào ngày 31 tháng 3 năm 2023, lô hàng chip dựa trên kiến ​​trúc Arm đã vượt quá 30 tỷ.

1. Tăng trưởng trên lộ trình RISC

Trong lịch sử, sự nổi lên của Arm về cơ bản nằm ở việc đặt cược vào lộ trình RISC (bộ lệnh giảm).

Arm được thành lập vào năm 1990 dưới hình thức liên doanh giữa Acorn, Apple và VLSI. Khi bắt đầu thành lập, mục tiêu của ARM là "phát triển các bộ xử lý hiệu suất cao, tiêu thụ điện năng thấp, dễ lập trình và có thể mở rộng". Trong ba mươi năm qua, sứ mệnh này và định vị thị trường vẫn không thay đổi, hiệu suất cao và mức tiêu thụ điện năng thấp thực sự đi theo lộ trình RISC.


Kiến trúc cơ bản của CPU được chia thành hai bộ: RISC (Bộ lệnh rút gọn) và CISC (Bộ lệnh phức tạp). Sự khác biệt giữa hai loại này là CISC có hiệu suất cao và mức tiêu thụ điện năng cao, trong khi hiệu suất RISC không tốt bằng CISC trước đây nhưng có mức tiêu thụ điện năng thấp. Đại diện lần lượt là Intel và Arm.

Trong kỷ nguyên PC, mục tiêu theo đuổi là tốc độ và hiệu suất tính toán, vì vậy các lệnh và kiến ​​trúc Intel X86 gần như độc quyền toàn bộ thị trường chip máy tính. Trong kỷ nguyên di động, người ta chú trọng nhiều hơn đến sự cân bằng giữa sức mạnh tính toán và mức tiêu thụ điện năng. Arm, sử dụng RISC năng lượng thấp, hiệu suất cao, đang nhanh chóng nổi lên. CPU Arm cũng đóng vai trò then chốt trong cuộc cách mạng điện thoại thông minh.

2. "Phí cấp phép + tiền bản quyền" hai cách chính để tạo thu nhập

Nhìn xa hơn, Arm có vị trí đặc biệt trong chuỗi ngành và có mô hình kinh doanh độc đáo.

Toàn bộ chuỗi ngành công nghiệp chip được chia thành chip thiết kế, sản xuất chip và đóng gói chip. Trước khi thiết kế một con chip, cần phải có các hướng dẫn và kiến ​​trúc, giống như một "bản phác thảo thiết kế".


Hiểu đơn giản, Arm đã phát triển "bản phác thảo thiết kế" CPU, Apple và Nvidia đã mua lại "bản phác thảo thiết kế", hoàn thiện và điều chỉnh thiết kế theo nhu cầu, cuối cùng tìm được TSMC để sản xuất chip theo thiết kế.

Nếu không có "bản phác thảo thiết kế" thì rất khó để thiết kế một con chip và Arm là người duy nhất trong "bản thiết kế" của thiết bị di động. Arm đã chỉ ra trong bản cáo bạch của mình rằng do độ phức tạp của thiết kế CPU tăng theo cấp số nhân nên chưa có công ty nào thiết kế thành công một CPU hiện đại từ đầu trong thập kỷ qua.


Hiểu được vị trí nền tảng của Arm trong chuỗi ngành, mô hình kinh doanh của Arm rất dễ hiểu. Arm kiếm tiền bằng cách bán "bản phác thảo thiết kế" (quyền sở hữu trí tuệ), chủ yếu bao gồm hai khía cạnh:

(1) Phí cấp phép (phí cấp phép): Khách hàng cần phải trả phí để có được sản phẩm Arm ("bản phác thảo thiết kế") và sau đó phát triển bộ xử lý dựa trên kiến ​​trúc Arm.

(2) Tiền bản quyền: Khi thiết kế và sản xuất các sản phẩm dựa trên kiến ​​trúc Arm, khách hàng cần trả tiền bản quyền cho Arm tương ứng với giá bán của mỗi con chip. Hoa hồng thường là 1% đến 2%.


Tóm lại, Arm không chỉ bán "bản phác thảo thiết kế" mà còn thu thuế từ "bản phác thảo thiết kế" do "bản phác thảo thiết kế" tạo ra và "thành phẩm" có thể mang lại nguồn doanh thu liên tục.

Trên thực tế, "bản phác thảo thiết kế" cũng được chia thành nhiều cấp độ khác nhau. Các nhà sản xuất chip mạnh cần những bản phác thảo đơn giản để thiết kế chip, trong khi các nhà sản xuất kém năng lực hơn cần những bản phác thảo chính xác hơn. Đồng thời, kiến ​​trúc cũng sẽ khác với cũ và mới, tương ứng với các hạn chế cấp phép khác nhau.

Theo truyền thống, hầu hết khách hàng đều cấp phép cho các sản phẩm của Arm theo các điều khoản của TLA. Vào năm 2019 và 2021, Arm đã lần lượt ra mắt các giao thức ArmFlexibleAccess và ArmTotalAccess để cho phép nhiều khách hàng nhất có thể truy cập các sản phẩm Arm theo cách phù hợp nhất với nhu cầu kinh doanh cụ thể của họ.

Nó nắm giữ quyền bá chủ về kiến ​​trúc nhưng không thể kiếm được số tiền lớn

Mặc dù Arm nắm giữ quyền bá chủ về kiến ​​trúc nhưng lợi nhuận thực tế của nó lại không hào phóng như vậy.

1. Doanh thu và lợi nhuận ròng tương đối nhỏ

Do thị trường điện thoại thông minh trì trệ nên hoạt động của Arm kém. Thu nhập hoạt động cho năm tài chính kết thúc vào ngày 31 tháng 3 năm 2023 là 2,679 tỷ USD, giảm so với 2,703 tỷ USD cùng kỳ năm ngoái và doanh thu trong năm tài chính 2021 là 2,027 tỷ USD.


Cụ thể, nguồn doanh thu của Arm chủ yếu được chia thành phí bản quyền và phí bản quyền, trong đó 40% là phí bản quyền và thu nhập bản quyền chiếm khoảng 60% doanh thu.


Trong số đó, tiền bản quyền là hoạt động kinh doanh sinh lời nhiều nhất của ARM. Tuy nhiên, do hầu hết các sản phẩm dựa trên kiến ​​trúc Arm đều là MCU (vi điều khiển) nên giá thành rất rẻ; mặt khác, Arm lấy hoa hồng từ giá chip thay vì tính phí cho sản phẩm đầu cuối nên thu nhập mà nó mang lại không cao.

Trong năm tài chính 2023, Arm đã xuất xưởng hơn 30 tỷ thiết bị, tính phí trung bình khoảng 0,1 USD mỗi con chip. Năm 2022, tổng giá trị chip dựa trên công nghệ Arm sẽ đạt 98,9 tỷ USD, chiếm gần một nửa thị phần. Nhưng thu nhập bản quyền của Arm chỉ là 1,68 tỷ USD, chiếm 1,7% giá trị chip.

Tuy nhiên, lợi thế của tiền bản quyền là chúng được phát triển một lần và bị đánh thuế trọn đời, còn chip cũ có thể mang lại nguồn doanh thu liên tục. Trong năm tài chính 2023, khoảng 46% doanh thu bản quyền của Arm đến từ các sản phẩm được phát hành từ năm 1990 đến năm 2012.


Ví dụ: chip kiến trúc ARM7TDMI của ARM bán cho Nokia và Texas Instruments vào năm 1997 vẫn đang được vận chuyển tại 2020 và đã tiếp tục kiếm tiền trong hơn 20 năm.

Về mặt chi phí, với tư cách là một công ty thiết kế chip, chi phí nghiên cứu và phát triển của Arm không hề thấp, trung bình chiếm khoảng 40% doanh thu.

Điều này đã khiến Arm không thể kiếm được nhiều tiền. Lợi nhuận ròng của Arm trong năm tài chính 2021-2023 lần lượt là 388 triệu USD, 549 triệu USD và 524 triệu USD.

Trong ba năm qua, công ty đã kiếm được tổng cộng 1,4 tỷ USD, con số này chẳng là gì so với lợi nhuận của khách hàng. Lợi nhuận ròng của Qualcomm năm ngoái là 13 tỷ USD và Nvidia kiếm được hơn 4 tỷ USD vào năm ngoái.

Bản cáo bạch cho thấy tỷ suất lợi nhuận ròng tăng trong hai năm qua chủ yếu là do kế hoạch sa thải và tái cơ cấu được thực hiện vào tháng 3 năm 2022. Đánh giá từ kết quả thực hiện, Arm về cơ bản đã giữ nguyên tổng số kỹ sư, đồng thời giảm đáng kể số lượng quản lý tại trụ sở chính ở Anh.

2. Không đủ tiếng nói trong chuỗi ngành

Về cơ bản, Arm không thể kiếm được số tiền lớn, có thể là do không đủ tiếng nói trong chuỗi ngành.

Một số nhà phân tích chỉ ra rằng trong toàn bộ chuỗi ngành, những người sinh lời nhiều nhất là các công ty chip kiểm soát hệ sinh thái phần mềm. Họ trực tiếp xác định mức độ cạnh tranh của một con chip nhất định trên thị trường.

Theo báo cáo của nhà phân tích Robert Castellano ở Phố Wall, Nvidia đã bán chip GPU H100 với giá 40.000 USD, TSMC kiếm được 1.000 USD và SK Hynix, công ty cung cấp chip nhớ, kiếm được 2.000 USD. Hơn 90% doanh thu còn lại gần như hoàn toàn thuộc về Nvidia.

Ngoài ra, ARM luôn ở vị trí trung lập và các tiêu chuẩn kiến ​​trúc của nó được các công ty lớn cho phép, khiến vị trí của nó không ổn định. Mặt khác, đối thủ Intel không chỉ thiết kế IP mà còn sở hữu nhà máy sản xuất chip riêng. Nó độc quyền hệ sinh thái bằng cách thành lập liên minh Wintel với Windows, từ đó giành được quyền kiểm soát chuỗi ngành.

“Chất lượng AI” tốt đến mức nào?

Việc niêm yết của Arm trùng hợp với thời điểm bùng nổ trí tuệ nhân tạo và sự nhiệt tình dành cho AI đã khiến giá cổ phiếu của Nvidia tăng mạnh. Để tăng giá trị của Arm, Masayoshi Son phát cuồng vì AI.

Masayoshi Son tin rằng ARM có thể đạt được "tăng trưởng theo cấp số nhân" với AI và nói với các nhà đầu tư rằng Arm là trung tâm của các công ty liên quan đến trí tuệ nhân tạo và có thể tạo ra hiệu ứng tổng hợp.

1. Chất lượng AI chưa đủ

Tuy nhiên, đánh giá từ bản cáo bạch, chất lượng AI của Arm là không đủ.

Arm đề cập trong bản cáo bạch của mình rằng với sự phát triển nhanh chóng của trí tuệ nhân tạo (AI) và máy học (ML), Arm cũng đóng một vai trò quan trọng trong các lĩnh vực này và hợp tác với nhiều công ty hàng đầu để xử lý công việc AI.


“CPU rất quan trọng trong tất cả các hệ thống trí tuệ nhân tạo, cho dù xử lý hoàn toàn khối lượng công việc trí tuệ nhân tạo hay kết hợp với bộ đồng xử lý như GPU hoặc NPU.” Tuy nhiên, Arm tập trung vào nền tảng kiến ​​trúc của CPU hơn là kiến ​​trúc của GPU và chip dành riêng cho AI cần thiết để tạo ra các mô hình lớn.

Trong cảnh báo rủi ro, Arm thừa nhận rằng các công nghệ mới nổi, chẳng hạn như AI và ML, có thể sử dụng các thuật toán không phù hợp với CPU đa năng (chẳng hạn như bộ xử lý của Arm). Do đó, trong các chip dựa trên kiến ​​trúc Arm, bộ xử lý của nó có thể trở nên ít quan trọng hơn.


2. Tập trung vào nâng cấp AI và ML

Ở các khía cạnh khác, kiến ​​trúc Armv9 mới nhất của Arm đã thực hiện một số nâng cấp nhất định về AI và ML.

Tháng 5 năm nay, Arm đã chính thức ra mắt kiến ​​trúc mới nhất Armv9. Đây là lần điều chỉnh và thay đổi lớn đầu tiên của công ty đối với kiến ​​trúc CPU sau hơn 10 năm kể từ khi kiến ​​trúc Armv8 ra mắt vào tháng 10 năm 2011.

Đối với các nhà phát triển và người dùng, tính năng quan trọng nhất của CPU tương thích Armv9 mới là việc sử dụng SVE2 làm chuẩn mực mới sau công nghệ ARMNEON. SVE2 được phát hành vào tháng 4 năm 2019 và được thiết kế để tăng tốc điện toán hiệu năng cao, đồng thời mang lại lợi ích lớn khi xử lý tải tác vụ 5G, VR và AR cũng như ML.

Arm tin rằng khối lượng công việc ML sẽ ngày càng trở nên phổ biến trong những năm tới. Theo đó, bất kỳ thiết bị tập trung vào hiệu suất hoặc năng lượng nào cũng sẽ cần chạy khối lượng công việc ML trên các bộ tăng tốc chuyên dụng, nhưng hầu hết trong số chúng vẫn sẽ chọn áp dụng phạm vi khối lượng công việc ML nhỏ hơn chạy trên CPU.

3. Lỗ hổng chính: Sức mạnh tính toán không đủ mạnh

Trên thực tế, nhược điểm của Arm trong lĩnh vực AI cũng rất rõ ràng, đó là sức mạnh tính toán không đủ mạnh.

Lĩnh vực máy chủ AI chủ yếu bị chi phối bởi kiến ​​trúc x86 và kiến ​​trúc GPU như NVIDIA Turing, Volta và Ampere. Kiến trúc cánh tay cũng đang dần nổi lên trong lĩnh vực máy chủ, đặc biệt là các máy chủ nhẹ và tiêu thụ điện năng thấp nhưng thị phần của nó rất nhỏ.

AI có yêu cầu về hiệu suất rất cao. Kiến trúc X86 có thể sử dụng CPU hiệu suất cực cao, kết hợp với bộ nhớ dung lượng lớn và card đồ họa có độ chính xác cao để liên tục cung cấp tốc độ tính toán. Lộ trình RISC do Arm thực hiện sẽ xác định những thiếu sót về hiệu suất của nó. Nếu hiệu suất không thể được cải thiện hơn nữa, những khuyết điểm của kiến ​​trúc Arm sẽ ngày càng lộ rõ.

Do đó, Arm dường như đang đứng trước thời kỳ bùng nổ AI và rất khó để thu được cổ tức này.

Phát triển ngày càng khó khăn hơn và sự cạnh tranh ngày càng lớn hơn

Trong những năm gần đây, không gian tăng trưởng của Arm ngày càng thu hẹp lại, trong khi cường độ cạnh tranh không ngừng tăng lên.

1. Tăng trưởng ngày càng khó khăn hơn

Để chiếm được cảm tình của các nhà đầu tư, Arm phải tìm mọi cách để tạo ra doanh thu cao hơn, nhưng dù đi trái hay phải thì đều có bãi mìn.

Để tăng doanh thu, Arm hy vọng sẽ thay đổi tỷ lệ bản quyền từ giá chip sang giá thiết bị đầu cuối, đồng thời buộc phải "bán kèm" CPU, GPU và NPU.

Nhưng điều này đang phải đối mặt với rất nhiều áp lực, điều này buộc khách hàng phải nghiên cứu lại kiến ​​trúc của chính mình. Có thông tin cho rằng Qualcomm sẽ chia tay kiến ​​trúc Arm và lần đầu tiên áp dụng kiến ​​trúc Nuvia tự phát triển vào năm tới.


Vì vậy, Arm đã tập trung thiết kế các sản phẩm chip của riêng mình. Một số nguồn tin chỉ ra rằng Arm muốn thiết kế bộ vi xử lý của riêng mình và ưu tiên sử dụng kiến ​​trúc tiên tiến nhất của mình.

Điều này tương đương với việc bước vào lãnh thổ của khách hàng. Trước đây, các nhà sản xuất thiết kế chip hợp tác với họ một phần vì quan điểm trung lập của Arm. Nếu Arm bước vào thiết kế chip và tự sản xuất chip, điều đó sẽ tương đương với việc bước vào ranh giới đỏ của khách hàng.

Hai "con đường phát triển" này đầy rẫy những nguy hiểm. Nếu Arm nhất quyết làm như vậy, rất có thể hệ sinh thái lâu đời sẽ bị phá sản và tăng tốc khách hàng thành đối thủ cạnh tranh.

2. Sự cạnh tranh ngày càng trở nên khốc liệt

Ví dụ: kiến ​​trúc RISC-V nguồn mở và miễn phí đang để mắt đến nó và không ngừng cố gắng thâm nhập vào các khách hàng hiện tại của Arm.

RISC-V kiến ​​trúc đã trở thành "tân binh" trong lĩnh vực kiến ​​trúc chip với ưu điểm là mã nguồn mở, đơn giản và có tính mô đun hóa. Bản chất nguồn mở của RISC-V đã thu hút sự chú ý của nhiều công ty, đặc biệt là các công ty nhỏ và công ty khởi nghiệp, vì nó có thể dễ dàng nhận được ủy quyền thiết kế chip hơn, từ đó giảm chi phí.

Arm cũng đề cập trong bản cáo bạch rằng nhiều khách hàng của chúng tôi cũng là những người ủng hộ chính kiến ​​trúc RISC-V và các công nghệ liên quan. Nếu các công nghệ liên quan đến RISC-V tiếp tục phát triển và hỗ trợ thị trường cho RISC-V tăng lên, khách hàng của chúng tôi có thể chọn sử dụng kiến ​​trúc nguồn mở, miễn phí này thay vì các sản phẩm của chúng tôi.


Ngoài ra, cần lưu ý rằng gần 1/4 doanh thu của Arm đến từ thị trường Trung Quốc và công ty phụ thuộc rất nhiều vào Arm China. Tuy nhiên, ARM không có bất kỳ quyền quản lý trực tiếp nào đối với ARM Trung Quốc cũng như không có quyền kiểm soát trong ban giám đốc của ARM Trung Quốc.


Do đó, nếu ARM muốn giữ vững vị thế thì phải tiếp tục đầu tư phát triển kiến ​​trúc mới. Arm cũng thừa nhận rằng nghiên cứu và phát triển là cốt lõi trong hoạt động kinh doanh và là chìa khóa thành công trong tương lai.

Tuy nhiên, điều này nói dễ hơn làm vì việc đổi mới hơn nữa sẽ ngày càng trở nên khó khăn và tốn kém. Việc phát triển các sản phẩm mới đòi hỏi phải đầu tư nhiều tiền bạc và thời gian, thường cần từ 5 năm phát triển trở lên và không có gì đảm bảo rằng sẽ đạt được kết quả như mong đợi.

Có thể thấy chặng đường phía trước của Arm không hề bằng phẳng.

đắt hơn NVIDIA, liệu có đáng không?

Trên thực tế, đây không phải là lần đầu tiên nó được liệt kê. Từ năm 1998 đến năm 2016, Arm được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Luân Đôn và Nasdaq, sau đó được cổ đông kiểm soát SoftBank Group tư nhân hóa với giá 32 tỷ USD vào năm 2016.

Khi đạt được thỏa thuận mua lại, người sáng lập SoftBank Masayoshi Son đã rất vui mừng. Ông cho rằng Arm sẽ là tương lai của SoftBank.

Bảy năm đã trôi qua. Do lợi nhuận đầu tư kém hiện tại của Quỹ Tầm nhìn SoftBank, riêng khoản lỗ đầu tư vào năm 2022 sẽ vượt quá 39 tỷ USD. Ngoài ra, kế hoạch bán Arm cũng thất bại. Son Zhengyi cần huy động vốn thông qua ArmIPO, đồng thời chứng minh tầm nhìn đầu tư của mình.

Dựa trên giới hạn trên là 51 USD trên mỗi cổ phiếu, Arm được định giá 54,5 tỷ USD, cao hơn đáng kể so với giá mua lại ban đầu của SoftBank. Đây có thể sẽ trở thành lợi nhuận lớn nhất của Son.

Nếu được định giá ở điểm giữa của phạm vi giá hướng dẫn IPO, tỷ lệ giá trên doanh thu của ARM là khoảng 18 lần, trong khi chỉ có tỷ lệ giá trên doanh thu của Nvidia trong số các thành phần của Chỉ số bán dẫn Philadelphia là cao hơn mức này.

Tuy nhiên, nhiều nhà phân tích không tin vào những kỳ vọng lạc quan của SoftBank và tin rằng mức định giá 50 tỷ USD có thể là quá cao. ARM không phải là NVIDIA. Từ một số góc độ, ARM đắt gần bằng NVIDIA. Tuy nhiên, tốc độ và phạm vi tăng trưởng kinh doanh, doanh thu và tỷ lệ giá trên thu nhập khó hỗ trợ cho tầm nhìn của Masayoshi Son và khó hỗ trợ mức định giá 50 tỷ USD.

Các nhà đầu tư thường sử dụng mức định giá của các công ty phần mềm EDA để đánh giá Arm. So với mức định giá mà các nhà đầu tư đưa ra cho các công ty hàng đầu trong lĩnh vực thiết kế chip như Synopsys và Cadence Design Systems, mức định giá hiện tại của Arm cao hơn nhiều. Nếu đo bằng tiêu chuẩn tỷ lệ giá trên doanh thu của các công ty niêm yết này, định giá của Arm sẽ nằm trong khoảng từ 32 tỷ USD đến 43 tỷ USD.

Mặc dù các nhà phân tích tin rằng mức định giá đang ở mức cao nhưng nhu cầu thị trường đang bùng nổ và lượng đăng ký vượt mức gấp 10 lần vào thứ Ba. Arm dự kiến ​​sẽ IPO vào ngày 14/9 (thứ Năm) và sẽ phải đối mặt với một cuộc “thử thách” trên thị trường.